COMPRENDRE LE ROLE DE LA BOJ

1. LA LOGIQUE FINANCIÈRE DE LA BOJ

(ce que dicterait la théorie économique et les marchés)

La logique financière voudrait que la BOJ remonte plus franchement ses taux ou cesse complètement ses achats de JGB, car :

A) L’inflation japonaise est devenue structurellement plus élevée

Après 25 ans de déflation ou de quasi-déflation, l’inflation dépasse durablement 2 %, ce qui justifierait :

• une hausse des taux directeurs,

• un abandon total du YCC,

• un retour à une courbe des taux “normale”.

B) Le yen est historiquement faible → inflation importée

Un yen très faible renchérit :

• l’énergie,

• la nourriture,

• les matières premières.

La logique financière voudrait stabiliser ou renforcer le yen en remontant les taux.

C) Le marché obligataire japonais est devenu artificiel

Pendant des années, la BOJ a acheté tellement de JGB qu’elle détient plus de 50 % du marché.
Conséquences :

• volatilité accrue dès qu’elle se retire,

• absence de prix de marché réel,

• difficulté pour les banques et assureurs à gérer leurs portefeuilles.

D) Le carry trade devient trop massif → risque de choc de change

Plus la BOJ maintient des taux très bas, plus les marchés empruntent en yen pour investir ailleurs.
→ À la moindre normalisation, on peut avoir un unwind brutal, donc un choc sur le yen.

La logique financière suggérerait :
remonter progressivement les taux pour limiter ce risque systémique.

2. LA LOGIQUE POLITIQUE ET INSTITUTIONNELLE

(ce que le gouvernement, l’opinion et la structure de l’économie imposent)

C’est ici que tout se ralentit.

⭐ Le point clé : la BOJ n’est pas une banque centrale “indépendante” au sens occidental.

La frontière entre BOJ et gouvernement japonais est plus floue qu’aux États-Unis ou en Europe.
La politique monétaire est intimement liée :

• à la gestion de la dette publique

• à la stratégie industrielle et exportatrice

• à la stabilité sociale

• au vieillissement démographique

Ce que la logique politique impose :

A) La dette publique japonaise est colossale

Plus de 250 % du PIB.
Si les taux montent brusquement, le coût d’intérêt explose.

Le gouvernement ne peut pas se permettre :

• une hausse des taux à 2–3 %,

• une charge d’intérêt incontrôlable,

• un effet boule de neige sur les déficits.

Donc politiquement :
il faut des taux très bas très longtemps, même si financièrement c’est anormal.

B) Le Japon est une économie vieillissante : les ménages détestent la volatilité

Une population âgée privilégie la stabilité du revenu et du patrimoine.

• Une hausse rapide des taux ferait baisser la valeur des obligations (que détiennent banques et ménages).

• Une hausse trop forte du yen pénaliserait les exportateurs, principaux moteurs de la croissance.

Politiquement :
➡️ il faut éviter les secousses.

C) Le modèle économique japonais repose encore sur les exportations

Un yen faible est favorable à :

• Toyota

• Sony

• l’industrie automobile

• les semi-conducteurs

• le tourisme

Le gouvernement japonais n’a aucun intérêt politique à un yen très fort.

D) Le gouvernement dépend de la BOJ pour financer ses budgets

Même si ce n’est jamais dit officiellement, la réalité est claire :
La BOJ absorbe une grande partie des émissions de dette.

Si elle devait remonter les taux trop vite :

• les investisseurs exigeraient des rendements plus élevés,

• la charge d’intérêt du budget exploserait,

• les marges de manœuvre budgétaires s’effondreraient.

E) Risque politique : une hausse trop rapide des taux = choc économique

Hausse des taux →

• chute du marché immobilier,

• faillites de PME très endettées,

• baisse des profits des exportateurs,

• contraction du crédit bancaire.

Le gouvernement veut éviter une récession coûteuse politiquement.

3. LA SYNTHÈSE : POURQUOI LA BOJ AVANCE AUSSI LENTEMENT ?

La BOJ est coincée entre :

👉 Financièrement, il faudrait monter les taux pour corriger les déséquilibres.
👉 Politiquement, il faut les garder bas pour préserver la soutenabilité du système.

Résultat :
la BOJ opère une normalisation ultra-progressive, contrôlée au millimètre.

Elle avance lentement par nécessité institutionnelle, pas par aveuglement.

4. La BOJ est en réalité dans un piège de normalisation

Elle doit :

• normaliser assez pour calmer l’inflation et stabiliser le yen,

• mais pas trop pour ne pas déclencher une crise obligataire ou budgétaire.

C’est exactement ce qui explique :

• ses hausses de taux microscopiques,

• ses interventions prudentielles,

• la communication extrêmement graduée de ses gouverneurs.

ANALYSE DE SITUATION

1) Le contexte : pourquoi la BOJ est au centre de tout

La Bank of Japan a longtemps maintenu la politique monétaire la plus accommodante du monde développé :

• Taux directeurs négatifs ou quasi nuls pendant des années

• Contrôle de la courbe des taux (YCC – Yield Curve Control) sur les obligations d’État japonaises (JGB)

• Interventions fréquentes pour empêcher une envolée soudaine des rendements

Pendant plus d’une décennie, le Japon vivait dans une combinaison unique :

• Inflation faible

• Croissance molle

• Vieillissement démographique

• Besoin stratégique de maintenir des conditions financières ultra-faciles

Cela a généré une distorsion durable entre les taux japonais et les taux étrangers, notamment américains.

2) Les taux directeurs et les taux de marché : quelle différence ?

■ Taux directeurs

Ce sont les taux fixés par la BOJ :

• Ils servent d’ancrage au coût du crédit pour les banques.

• Pendant très longtemps, ils ont été proches de 0 %, voire sous 0.

■ Taux de marché (surtout les JGB à 10 ans)

Ils reflètent :

• Les anticipations d’inflation

• La croissance

• Les achats/ventes d’obligations par les investisseurs

• Les interventions de la BOJ

Avec le YCC, la BOJ limitait artificiellement ces taux, empêchant les rendements d’augmenter même lorsque l’inflation repartait.

3) Montée de l’inflation → tensions sur les obligations

À partir de 2022–2023, l’inflation japonaise atteint 2–4 %, un niveau inédit depuis des décennies.
Conséquences :

• Pression pour laisser les rendements monter

• Doutes sur la soutenabilité du YCC

• Montée des anticipations de normalisation monétaire

La BOJ a commencé à élargir puis abandonner progressivement le contrôle strict de la courbe des taux.
Cela a provoqué :

• Une hausse des rendements des JGB

• Une volatilité inhabituelle sur les obligations japonaises

• De fortes attentes de hausses futures des taux directeurs

4) Le yen : pourquoi il s’est autant affaibli ?

Le yen s’est longtemps déprécié parce que :

1. Écart de taux massif entre Japon et États-Unis / Europe
   → Les capitaux sortaient du Japon pour chercher du rendement.

2. Politique ultra-accommodante de la BOJ

3. Importations énergétiques coûteuses (après fermeture de centrales nucléaires)

Résultat :
Le yen est devenu une des devises les plus vendues sur les marchés, atteignant parfois ses plus bas en 30–40 ans.

5) Le carry trade : le mécanisme clé

■ Qu’est-ce que le carry trade ?

C’est une stratégie où l’on :

1. Emprunte en yen (devise à taux très bas)

2. Investit dans des actifs à taux plus élevés (USD, AUD, obligations émergentes, actions à dividende élevé…)

Tant que :

• les taux japonais sont très bas

• le yen ne se renforce pas

• les rendements étrangers sont élevés

→ le carry trade est extrêmement rentable.

■ Pourquoi parle-t-on de “fin du carry trade” ?

Parce qu’aujourd’hui :

• Les taux japonais remontent

• Les rendements JGB deviennent moins anormaux

• La BOJ réduit ses interventions

• Les marchés anticipent davantage de normalisation

• Le yen est tellement faible qu’un rappel brutal (intervention du gouvernement) devient probable

Conséquence :
Les investisseurs débouclent leurs positions de carry trade → ils rachètent du yen → le yen se renforce, parfois violemment.

6) Les enjeux géants autour du yen et des taux

A) Pour la BOJ

• Trouver le rythme de normalisation sans casser la croissance

• Éviter une flambée des taux qui renchérit le coût de la dette publique (très élevée)

• Contrôler la volatilité du yen, car un yen trop faible renchérit les importations

B) Pour le gouvernement japonais

• Soutenabilité de la dette (plus de 250 % du PIB)

• Pressions politiques pour aider les ménages affectés par l’inflation importée

C) Pour les marchés mondiaux

• Le Japon est un créancier majeur du monde (portefeuille énorme d’actifs US et européens)

• Si les investisseurs rapatrient leurs capitaux pour profiter de taux japonais plus élevés :
  → pression sur les T-Bonds américains
  → hausse des taux mondiaux
  → baisse de la liquidité globale

D) Pour le yen

Les scénarios dépendront de :

• La vitesse de remontée des taux japonais

• Les écarts de taux avec les États-Unis

• Les interventions possibles du ministère des Finances japonais

Un retour à un yen plus fort est un scénario crédible si :

• la BOJ normalise plus rapidement

• le carry trade se réduit massivement

• les taux US baissent

7) Résumé simple et visuel

• BOJ : passe de politique ultra-accommodante → normalisation lente

• Taux japonais : remontent, ce qui crée tension sur les JGB

• Yen : historiquement faible, mais risques de rebond violent

• Carry trade : moins attractif → positions débouclées → renforcement potentiel du yen

• Enjeu global : rééquilibrage des flux financiers mondiaux